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外匯新聞
  • 索  引  號:
    000014453-2013-00204
  • 分       類:
    新聞報道  各類社會公眾  外匯綜合管理
  • 來       源:
    溝通交流
  • 發布日期:
    2013-12-02
  • 名       稱:
    易綱:相信市場
  • 文       號:
易綱:相信市場

外儲已超最優規模

“不論假設什麼樣的情形(巨大衝擊),中國3.7萬億美元的外匯儲備都夠了”

財新記者:三季度末,中國外匯儲備餘額已經達到近3.7萬億美元。是不是已經超過了最優規模?

易綱:我想是。有人在為巨災性的衝擊做準備,如超過1997年亞洲金融危機、超過雷曼危機的巨大衝擊。我覺得,不論假設什麼樣的情形,中國3.7萬億美元的外匯儲備都夠了。

有強大的外匯儲備有很多好處,體現中國國力,提升信心,顯示巨大的威懾力,使得想攻擊中國的投機商不敢攻擊,從而是金融安全和經濟安全的保障。

但凡事都得有個度,超過一定的度,好處就越來越少,成本越來越高。如果超過邊際成本和邊際效益兩條曲線交叉的均衡點,外匯儲備再繼續增多,實際上就是不合算的。

邊際成本包括,一是大量出口對資源環境造成巨大壓力;二是,積累外匯儲備的過程是央行購買美元、吐出基礎貨幣的過程,央行就得對衝過多流動性,而這是要付利息的,有成本。另外,央行的市場幹預也不是最優選擇,應當讓市場發揮決定性作用。

財新記者:中國現在處於曲線上的哪個點?

易綱:我們現在已經超過了二線的交叉點,這是可以肯定的。至於離開均衡點有多遠,仁者見仁,智者見智。

什麼是最優外匯儲備規模?有人說要滿足幾個月的進口支付需求,有人說必須是外債的一定比例,有人用貿易衡量,有人用投資衡量,還有人假設在最強大攻擊下需要多少外匯儲備,就是所謂壓力測試。我把這些貿易的、外債的、進口的、出口的、壓力測試等幾種模型,都測了,說明外匯儲備是足夠的。

財新記者:存量外匯儲備投資的多元化,怎麼考慮?最近提到要成立幾個不同的基金?

易綱:外匯儲備投資,我覺得大家可以敞開想,提各種建議,但回答是,要有利於可持續發展,對國家和人民負責,最終要看業績。

央行通過幹預市場買回來的外匯儲備,在央行資產負債表上對應著央行的負債,這些資產要管好,如果管不好,宏觀上會有很大問題。所以,大家可以暢所欲言,想各種辦法。例如,成立中投是個辦法,又成立了被稱為“中投第二”的中國國新控股有限責任公司,它們運行得也都各有特點。國家外匯管理局的外匯儲備投資也有自己的業績,可以綜合比較。

總的來說,一是資產負債要匹配;二是權責要匹配,不能只有權力沒有責任,如果拿出一塊資產自己管,就必須對這塊資產負責,如果業績不好,今後再採取這種辦法,很多人就會提出意見。投資業績和資產質量要經過比較長的時間才能證明。所以資產不可輕易劃撥,划來划去,就說不清楚誰的業績好了。所以,從體制上要有資產負債的匹配,權力和責任的匹配,要有充分的激勵機制,要有一定的競爭。

如果有進一步的建議,很歡迎,但前提是責任要明確。另外,希望能論證這種策略和體制機制能夠產生比較好的業績。

國際收支平衡是惟一藥方

“市場起決定性作用,一個是追求國際收支大體平衡;另外,匯率起比較大的作用,如果匯率到了均衡水平,會自動平衡國際收支”

財新記者:增量方面,如何讓外匯儲備不再增長,現在看來還在增加,特別是受美聯儲推遲QE退出的影響。

易綱:惟一的藥方就是追求國際收支平衡。希望多進口,希望旅遊、服務上花的錢多一些,對外投資多一些。只要國際收支平衡了,外匯儲備就可以不增長了,這是最簡單的方法。

財新記者:你在國家外匯管理局傳達十八屆三中全會精神的會上提出,“加快完善促進國際收支平衡的市場化體制機制”。如何理解?

易綱:促進國際收支平衡,政策上可以更加強調進口的重要性。其實進口也創造很多就業。重要的原材料、能源進口對中國非常重要。

另外,過去不太重視中產階級需求的一些進口,把一些中等收入階層需求很高的商品,誤作為奢侈品,對進口一直不鼓勵。現在收入提高這麼快,有一個龐大的中等收入群體,他們需要的服裝、筆記型電腦、化妝品等進口商品,都是廣大人民需要的,應當從稅收、經銷渠道上給予鼓勵,解決現在國內外價格差距太大的問題。如果放開分銷渠道,關稅再做適當調整,國內外市場的價差才會縮小。有人認為,國內外價差大是因為品牌的中國策略,就是把中國的價格定得高,但我相信,只要有充分競爭,價格高一點是可以的,但是現在差價這麼大,有點離譜。

財新記者:2012年中國國際收支結束了1999年以來的“雙順差”,出現“經常項目順差、資本和金融項目逆差”,國際收支初步呈現自主調節、自我平衡的勢頭。但2013年國際收支重現“雙順差”,是什麼原因?

易綱:我覺得,一方面和國際資本流動有關。主要發達國家央行都是寬鬆貨幣政策,這對中國壓力比較大。例如美國的量化寬鬆(QE),日本的數量和質量寬鬆的貨幣政策。歐洲央行也在小心地呵護著經濟複蘇的勢頭,前段時間歐元有點走強,歐央行就比較關注,107日降息後歐元就下來了1%

另一方面,今年中國的貨物貿易順差也超過去年,前十個月已超過2000億美元。此外,在香港和大陸的企業和個人對人民幣走勢的預期,也是重要因素。這幾個因素綜合起來看,今年確實是資本流入的壓力比較大。

財新記者:近來國際資本跨境異常流動加劇,波動性上升,尤其是資本和金融項目的流入流出趨勢逆轉很快。如何進一步增強對跨境資金流動的監測和分析,提高預警能力?

易綱:國家外匯管理局有一套比較完整的預案,規定當資金流入多大時啟動什麼樣的應對,達到閥值就會啟動預案。而且,這個預案不是束之高閣、沒有用的預案,預案從2010年做出來之後,到現在為止已經啟動了三次,每次啟動還都比較有效。

我想,用行政管制、審批的辦法,控制資本流動的效果有限的,而且往往是暫時的。出台一個新的對付資本流動的辦法,往往在三個月左右可以比較有效,過了三個月,效果就差了,因為人們會想出其他辦法對付政策,就像人的抗藥性。

最根本的辦法,還是如十八屆三中全會指出的,使市場在資源配置中起決定性作用。市場起決定性作用,一個是追求國際收支大體平衡;另外,匯率起比較大的作用,如果匯率到了均衡水平,會自動平衡國際收支。

匯率改革重在機制

“我看現在非常接近均衡了。但我希望機制更加靈活,彈性更大一點”

財新記者:十八屆三中全會的《決定》提出“完善人民幣匯率市場化形成機制”。如何理解?

易綱:首先,什麼叫人民幣匯率市場化形成機制?就是由市場供求決定匯率,這是基本特徵。

有三個要點:一是發展市場,讓市場更加便利,進入、交易別受那麼多行政審批的限制,根據市場需求發展套期保值等產品,目前中國的外匯市場的深度和產品豐富程度還有較大差距,所以需要發展市場。二是增加匯率彈性,雙向波動,人民幣對美元的波幅可以適當擴大,因為現在人民幣的波動率是各種主要貨幣裡最小的,加之國內利率高,套利就變成無成本的,波幅適當擴大,可以使套利成本更高一些,而且實際上對企業沒有太負面的影響。三是希望人民幣匯率在合理均衡水平上保持穩定,但跟過去不同,不是盯住美元不動。

要點就是這三個,可以看出今後的重點。簡單說,就是繼續朝著市場化的方向走,同時比較平穩。

財新記者:你認為,人民幣升值對老百姓有益。但不少出口企業深受人民幣升值之苦。如何看待這些年人民幣升值帶來的得失?

易綱:我覺得要全面看這些年來人民幣匯率變化的影響。大家都知道升值對出口企業不好。現在有人說人民幣“被升值”,甚至說影響非常負面。實際上,也要看到另一面,人民幣匯率市場化調整給中國帶來很多好處。首先是中國經濟實力大幅提高,去年GDP超過8萬億美元。其次是給廣大人民群眾帶來實惠。例如,去年中國進口5800多萬噸大豆、2.7億多噸石油、7億多噸鐵礦石。如果人民幣沒有升值,所有老百姓吃的豆油,以及豆粕飼料都要更貴。還有8000多萬出國旅遊的人得到實惠,出國留學的成本也大幅下降。

為什麼現在對升值的批評很多?因為出口企業的聲音比較大,而得到實惠的老百姓以及間接的受益方是沉默的大多數。

但是,凡事皆有度,我也不希望人民幣升值過頭,還是合理均衡、基本穩定比較好。怎麼裁判匯率是否合理均衡,一個重要指標就是國際收支,國際收支平衡了,匯率就均衡了。

其實總體看,人民幣匯率是很穩定的。綜合看人民幣對52種一籃子貨幣的有效匯率,根據國際清算銀行的統計,2000年至2013年人民幣名義有效匯率(NEER)升值17.3%,實際有效匯率(REER)升值21.9%,平均每年升值1點多個百分點,這跟中國勞動生產率進步和經濟發展絕對是相匹配的。所以,人民幣並沒有被升值,並沒有對經濟造成多大的損害。過去十幾年,中國多數年間是雙順差,也證明了人民幣升值沒有過頭。所以,整體上還是要以平常心來看待這個事。

財新記者:你對接下來的人民幣匯率趨勢怎麼看?是不是還會升值?

易綱:我看現在非常接近均衡了。但我希望機制更加靈活,彈性更大一點。

財新記者:改革的最終目標是讓人民幣完全自由浮動嗎?真正完善的匯率形成機制是不是就是自由浮動?

易綱:在多數情況下就是自由浮動。十四屆三中全會就提出逐步使人民幣成為可兌換貨幣。什麼是人民幣成為可兌換貨幣,就基本是自由浮動,總體上是市場決定的方式。但在自由浮動下,並不排除在危機衝擊下、特殊事件發生時,還可以有符合、尊重市場規律的央行調控。自由浮動,並不是意味著央行在任何情況下都不能調控。把這點講清楚,可能多數人的顧慮就解除了。

財新記者:現在離自由浮動還有多遠?

易綱:現在離自由浮動不遠了,很近了。舉個例子,2012年大部分時間裡,央行沒有入市。

財新記者:即使將來實現了自由浮動,央行一旦想入市幹預也是很容易的?

易綱:這個就是要以規則為基礎(Rule based)。什麼是以規則為基礎的幹預?就是官員個人的判斷不能充分論證幹預的必要性,必須設定一些條件,明確規定在什麼條件下、可以以什麼方式、做多大程度的幹預,這就是以規則為基礎。條件應該比較清晰,就是要把幹預市場的權力放在籠子裡,而且籠子還要透明。強調市場取向、市場決定,幹預就是有規則的,這樣能夠提高市場透明度和增強市場信心。我們希望市場是簡單的、法制的、規則清晰的、資訊透明的、充分競爭的。

財新記者:是不是也要考慮改革時機問題?

易綱:這是一個說法,但是如果理念和公眾輿論不改變,即便抓住了好時機做了也白做,也會退回來。例如,2008年奧運會時,升值暫時停了一年半。因為公眾和輿論壓力,在很多人的觀念中,奧運會是頭等大事,奧運會期間不能出事,所以奧運會期間升值就停了。將來假如出現類似雷曼危機的事,要不要停?假如出口不好了,要不要停?其實出口不好了,更不應該停下來,因為出口不好了,人民幣就會貶值,很快出口就會好轉。

但是,只要一起風一起浪,人們第一反應就是人民幣匯率要停下來。這不是改革的決心問題,而是理念問題。引導公眾輿論是很困難的,大家的慣性就是,只要一起風浪,匯率浮動就得停。

財新記者:匯率實現完全自由浮動是個漸進過程。有沒有可能在上海自貿區先實現?

易綱:有好多人這麼設想。我認為,從理論上這個設想是有問題的。因為中國是一個市場。如果上海自貿區是“一線放開、二線管住”,你剛才說的設想是可以的,但如果“一線放開、二線管住”,上海自貿區就變成了離岸市場,和內地市場就不通了,實際上就沒意義了,離岸市場已經有香港。如果二線不管住,就沒法在上海自貿區做這個事,因為資金在自貿區和內地其他地區是自由轉移的,那就等於全國市場都是自由的了。難點就在這裡。

資本項目有序可兌換

“資本項目可兌換是對人民財產權的進一步的保護和進一步的擴圍”

財新記者:三中全會提出加快實現人民幣資本項目可兌換,下一步怎麼走?

易綱:《決定》中資本項目可兌換寫得比較多。利率、匯率只有一句,資本可兌換有一段文字,“推動資本市場雙向開放,有序提高跨境資本和金融交易可兌換程度,建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系,加快實現人民幣資本項目可兌換”。這說明中央對資本項目可兌換重要性的重視。

1996年中國實現經常項目可兌換和2001年加入WTO,這兩件事使中國成為貿易大國,出口第一、進口第二,這就是經常項目可兌換給中國帶來的變化。

實際上,資本項目可兌換是對人民財產權的進一步的保護和進一步的擴圍。例如,計劃經濟時代,城裡的老百姓不允許擁有房子,後來可以擁有房子,有錢買房子變成選擇權了,這是對財產的保護和擴大選擇權;過去老百姓因私出國旅遊很困難,現在出國旅遊很方便,可以出國旅遊變成權利的一部分。資產在國內和國外兩個市場配置,是經濟主體的一種權利,資本項目可兌換是對這種權利的認可和擴圍。

將來要推動資本項目可兌換,其結果是,通過雙向開放,中國將成為對外投資大國,也會成為吸引外國投資的大國。這對中國當然是好事。

財新記者:但也有很多人有顧慮,擔心資本流出,擔心中國受到外部衝擊。

易綱:有人擔心,如果開放了資金都流出去,中國股市不就要跌了嗎?其實,如果開放就會有大量的資金想進來。還有一種擔心是,資本開放後門戶大開,容易受到外部衝擊,認為中國在亞洲金融危機中受衝擊小就是因為資本管制。其實這並不是資本管制的功勞,但很難說服大家。

這些憂慮中最大的問題是,很多人把資本項目可兌換理解成國門大開,熱錢可以自由地流入流出。其實並非如此。這個擔心在三中全會的《決定》中解決了,“建立健全宏觀審慎管理框架下的外債和資本流動管理體系”,這句說的就是這個問題。其實,我們已經按照這個部署做了很多工作,中國的國際收支統計體系是全世界最強大的,其他國家的國際收支統計是抽樣,而中國是逐筆統計。

財新記者:如果資本項下可兌換,就是不應該控制吧?

易綱:宏觀審慎的管理框架,有法律界限、有市場規則,在法律界限和市場規則內,是可以自由流動的。什麼是宏觀審慎的管理理念?就是對資金流入和流出心裡要有譜,對於像索羅斯進攻英鎊或打泰國,這些案例要研究。分析在這些案例中,市場發生了什麼,怎麼樣能有一套規則,既能保護絕大多數投資者的利益,同時又防止惡性競爭,這就是宏觀審慎的主要精神。同時,我們還會保留反洗錢、反恐融資、反避稅天堂等機制,另外,國際貨幣基金組織的工作論文也提出,不排除在特定條件下,還可以暫時對資本項目進行某些管制。

財新記者:上海自貿區的資本項目可兌換試點是不是可以馬上開展?方案基本做完了?

易綱:對,計劃得差不多了。在這方面,上海自貿區會有很大進步,會有實質性的試點。但正如剛才說過的,自貿區跟內地市場是什麼關係,還是個大問題。

財新記者:三中全會提出“推動資本市場雙向開放”,個人進行境外股票投資的QDII2進展如何?

易綱:現在方案正在制定中。

宏觀審慎防風險

“既能保持國家經濟和金融安全,又給經濟主體企業和個人最大的自由和方便。這就是監管的理想境界”

財新記者:今年5月國家外匯管理局出台結售匯綜合頭寸下限管理措施,將銀行的結售匯頭寸限額與外匯存貸比掛鈎,作為宏觀審慎管理的工具。宏觀審慎管理包括哪些內容和政策工具?

易綱:宏觀審慎管理的原理主要是,一是要審慎,第二也會關注一些風險點。比如關注期限錯配,如果很多企業都是以短博長,就會提醒,因為如果過於以短博長,一旦市場流動性發生逆轉,就會有風險;另外,也關注幣種錯配,一旦發生匯率大動,現在很好的資產負債,突然就出問題了。

5月份出台的將銀行綜合頭寸與外匯貸款掛鈎,就屬於比較典型的宏觀審慎管理方法。因為外匯貸款有資金來源和貸款在期限、幣種上的匹配問題。當貸款期限和幣種錯配發展到一定程度,要對銀行稍微有限制,要求銀行必須保持綜合頭寸,是對幣種錯配最低的要求;要求綜合頭寸跟貸款掛鈎,就是要考慮平衡發展,看期限和幣種是否匹配得好。

財新記者:修改後的《國際收支統計申報辦法》將從201411日起施行,新辦法對於增強對跨境資金流動的監測有什麼幫助?

易綱:應當說,更加健全了。我們的理念是,有強大的國際收支統計系統,同時應該把權力放在籠子裡,既有比較健全的國際收支統計和跨境資金流動的監測,又讓絕大部分遵紀守法的人感覺不到監管。這樣,既能保持國家經濟和金融安全,又給經濟主體企業和個人最大的自由和方便。這就是監管的理想境界。

財新記者:這兩年,包括貿易融資、直接投資、發行債券等在內的人民幣外債逐步增加。如何管理人民幣對外負債?是否應該納入外債統計口徑?

易綱:按照國際收支的統計原則,外債就是外債,幣種不重要,都應該納入。例如,美國外債都是以美元計價,但沒有影響美國的外債統計,不能因為美元是本幣,美國就沒有外債。這個在理論上和各國實踐中都很清楚。

到現在為止,中國公布的外債,還沒有人民幣外債,因為延續了過去的統計口徑。但是,在理論上這個問題已經解決了,應該包括所有的中國經濟主體與境外的負債關係。

培育市場利率新基準

“主要看兩點:一是市場利率要代替央行的基準利率;二是要看銀行內部核算是不是都以市場利率為基準”

財新記者:加快推進存款利率市場化,下一步的重點是什麼?

易綱:現在債券利率和金融產品利率都已經放開了,貸款利率也放開了。難點就是存款利率,我們在條件成熟的時候也會逐步放開。

其實,中國老百姓的存款利率並不低,比港幣、美元、日元、歐元都高多了,一年期存款利率3.25%,人民幣是穩定的貨幣且在升值過程中,還有什麼貨幣能有這樣的利率呢?

財新記者:存款利率放開後,會不會降下來?

易綱:多數人認為,存款利率放開後還會再升。但是,要考慮如果再升,會有什麼問題。

財新記者:什麼時候條件成熟?

易綱:主要看兩點:一是必須有新的基準代替央行的基準利率,就是市場利率要成為基準;二是要看銀行內部核算是不是都以市場利率為基準。

例如,可能是上海銀行間同業拆放利率(Shibor)代替基準利率,如果將來發展到銀行的很多定價都以Shibor為基準了,總行和分行上存下貸、資金往來核算是以Shibor為準,而不再是以存款利率為準,那就是可以放開的訊號。

當然,Shibor是個例子,將來更重要的也可能是回購利率。不管是哪個,如果將來能夠發展出一種比較成熟的市場基準,能夠在很大程度上代替央行的基準,就可以放開。就怕一旦放開,又沒有新的基準利率代替,市場就混亂了。

財新記者:在上海自貿區或溫州、前海等試點區域,存款利率市場化有沒有可能先走一步?

易綱:我們鼓勵各地在可能的範圍內多試。相信市場上的人可以有很多創新。但是,先行先試總體上必須要過兩個關:一個是理論關,理論上要能夠自圓其說,我是相信邏輯、相信理論的;第二關就是實踐關,實踐中市場不能亂了,還得有序,還得符合老百姓的利益。

財新記者:你怎麼看最近債市資金比較緊張的問題?

易綱:既然要想讓市場起決定性作用,就會看到市場有些波動,這是自然的。對於這些波動要有平常心,要有容忍的範圍,當然,央行也不會讓它發展到極端,發展到影響到經濟活動的程度。但是,市場供求決定利率,債券供求決定債券價格,要做這件事,就會承擔今天和明天利率有波動的後果。所以對這個事,原則地說,還是要尊重市場配置資源的作用。

(原文載於2013年第46期財新《新世紀》)

 

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