來源：《中國外匯》2024年第22期

作者：於璐 劉江 鄧益

中資跨國公司建立體系化、精細化的跨境人民幣融資匯率風險管理策略，有助於企業集團更有針對性管理匯率風險，降低匯率波動給集團現金流以及會計報錶帶來的不確定性。

為遏制不斷攀升的通脹，美聯儲自2022年3月開啟加息周期，截至2024年11月10日美聯儲降息75個基點之前，該輪美國加息周期共計加息525個基點，這將美國聯邦基金利率推升至5.25%—5.5%，達到2001年1月以來最高水平，我國企業境外融資成本處於高位。與此同時，中國人民銀行為鞏固經濟回升向好態勢，自2022年以來多次降准降息，截至2024年10月21日，人民幣一年期貸款市場報價利率（LPR）為3.1%，五年期及以上LPR為3.6%，境內融資利率處於低位築底階段。

在境內外融資成本利差較大的背景下，2023年以來越來越多的中資跨國公司選擇開展跨境人民幣融資，置換境外美元等高息貸款，壓降整體融資成本，與此同時中資跨國公司的匯率風險敞口也有所擴大。當前國際金融環境不確定性與複雜性疊加，對中資跨國公司匯率風險管理提出挑戰。

基於此，如何有效管理人民幣跨境融資置換美元等高息貸款所產生的新的匯率風險敞口、選擇何種衍生品交易工具等，對企業穩定持續經營愈發重要。筆者試圖以某跨國公司實際開展人民幣跨境融資業務時實施的匯率風險管理策略為例，分析匯率風險管理的可選方法，以期為中資跨國公司開展跨境人民幣融資風險管理提供參考。

人民幣跨境融資匯率風險分析

綜合考慮中資跨國公司下屬境外子企業經營環境、收入幣種結構以及記賬本位幣等因素，人民幣跨境融資通常將產生如下匯率風險。

一是現金流風險。境外企業跨境人民幣融資還本付息日期明確，但由於經營收入幣種等原因，境外企業普遍缺乏穩定的人民幣收入來源，導致收支幣種錯配，產生現金流風險。一旦人民幣相對於企業收入幣種升值，則需要更多外幣資金兌換人民幣還款，不僅增加財務成本，也導致境外企業難以準確預測未來現金流需求，加大了預算管理難度。

二是會計報表風險。境外企業記賬本位幣多為美元等外幣幣種，提取人民幣貸款將產生匯率負債敞口。根據《國際會計準則第21號——外匯匯率變動的影響》關於交易折算相關規定，對非本位幣貨幣性資產和負債採用期末匯率折算為記賬本位幣，期末匯率與期初匯率或交易發生時匯率所產生的差異記入利潤表中的匯兌損益科目，人民幣融資對境外企業利潤表產生不確定影響，進而影響投資者、債權人以及其他利益相關者對境外企業的財務狀況和經營成果的評價。

衍生品交易鎖定匯率風險

針對上述風險，境外企業可通過衍生品交易鎖定風險敞口，在具體衍生產品、套期保值比例、交易目標設定等選擇上，需綜合考慮境外企業面臨的風險類型、衍生品自身特性、交易靈活性、企業風險承受度等因素，現簡要分析如下：

一是衍生品交易工具選擇。境外企業可根據外匯市場流動性及交易價格波動性，採取遠期、貨幣掉期、外匯掉期等衍生品工具鎖定匯率風險，以保證交易策略靈活實施。對於鎖定利率形式而言，以美元為例，如境外企業預期美元進入降息周期，則可考慮適當增加以美元浮動利率定價的貨幣掉期的交易比例，相反如境外企業預期美元降息步伐不如市場預期，或未來利率已降至底部，則可適當提升以美元固定利率定價的貨幣掉期的交易比例。

二是套保比例設定。跨境人民幣融資的還本付息計劃明確，如還款資金來源大部分為再融資，可結合再融資幣種策略確定合適的套保比例。如未來基本確定用美元等外幣再融資償還，則可適當提升套保比例；如未來再融資幣種存在一定不確定性，在人民幣國際化的背景下，採用人民幣再融資可考慮適當降低套保比例，預留部分人民幣敞口。

三是交易目標設定。境外企業針對跨境人民幣融資開展衍生品交易，主要目的包括保障資金安全、降低財務成本、鎖定匯率敞口，建議套期保值目標可設置為綜合利率不低於同條件美元等幣種融資利率。

實際執行過程中可在風險中性理念的前提下，適當根據市場走勢及未來預期擇機開展交易。如預測人民幣匯率呈現持續貶值趨勢，則可基於風險承受能力，先開展即期換匯，再擇機開展遠期或交叉貨幣掉期以鎖定更好的成交價格；相反如市場預測人民幣呈現升值趨勢，則建議在人民幣融資提款同時開展外匯掉期或交叉貨幣掉期完成匯率風險鎖定。

四是衍生品交易後風險管理。衍生品交易後，外匯市場波動將產生相關影響，第一種情形，跨境人民幣融資的貨幣掉期是以美元浮動利率定價的，如後續美元等降息不及預期，可能面臨保值交易後整體融資利率較高的潛在不利影響；第二種情形，人民幣融資產生的匯兌損益和套期保值衍生品的公允價值變動並非完全對沖，在市場變動較大時，可能會降低套期保值對財務報表穩定性的貢獻。

針對第一種情形，建議設置的衍生品保值規模低於擬置換的美元等幣種高息貸款規模上限，或分檔分批完成交易，目的是在鎖定匯率風險敞口的前提下，保留一定的靈活操作空間，交易品種可選擇外匯掉期、普通遠期，以應對未來美元等幣種降息不及預期、後續貸款接續幣種不確定等情況。針對第二種情形，衍生品交易執行後，可採用套期會計處理，進一步減小衍生品公允價值變動對公司財務報表的影響，實現衍生品交易閉環管理。

資產負債匹配對沖匯率風險的案例展示

A集團境外天然鈾項目根據投資和運營安排，設置多層級公司，其中Z公司為項目香港產業平台，J公司為項目併購主體，S公司為項目運營主體（見圖1）。由於建設該項目投入金額大，截至2022年底，S公司和J公司仍分別持有數億美元項目建設貸款及併購貸款，受美聯儲加息周期影響，每年利息支出高達數千萬美元，對境外項目公司經營產生不利影響。

為充分利用低息跨境人民幣融資渠道，境外項目公司一方面逐步開展部分保值交易，另一方面通過變更經營結算幣種、重組債務、變更本位幣等一系列管理操作（見圖2），綜合控制項目下屬相關公司的匯率風險在可控範圍，具體操作如下。

一是變更經營結算幣種。Z公司將部分天然鈾貿易款調整為人民幣結算，形成人民幣收入，用於償還人民幣貸款產生的利息支出，降低還款現金流匯率風險。具體操作上，Z公司將銷售收入與人民幣貸款利息支出精準匹配，直接使用人民幣貿易收入償還國內銀行的人民幣貸款利息，無需再經過複雜的換匯環節。這種內部自然對沖安排一定程度上降低貨幣轉換帶來的不確定性。

二是變更內外部債務幣種。Z公司與J公司的內部股東貸款由美元轉換為人民幣，實現Z公司層面人民幣資產負債敞口自然對沖，避免匯率損益風險。與此同時，將J公司層面項目併購貸款由美元調整為人民幣，為J公司記賬本位幣變更奠定基礎。具體執行層面需關注債務轉換時點人民幣匯率，轉換匯率將會影響Z公司及J公司當年已實現的匯兌損益金額，進而影響當年的利潤表。

三是變更記賬本位幣。根據《國際會計準則第21號——外匯匯率變動的影響》規定，企業記賬本位幣一經確定，不得隨意變更，除非企業經營所處的主要經濟環境發生重大變化。選定企業記賬本位幣，首先應當考慮經營活動使用的主要幣種，在考慮經營活動後仍無法判定記賬本位幣的，需結合融資活動及其他因素綜合考慮確定企業的記賬本位幣（見附表）。

J公司為項目併購主體，主要業務為融資，無經營活動，本位幣選擇應依據融資活動主要幣種，在內外部債務幣種由美元轉為人民幣後，綜合考慮債務和資產等因素，在與會計事務所充分溝通並獲得認可的前提下，將J公司本位幣從美元變更為人民幣，關閉J公司匯率風險敞口。

通過以上操作，境外公司可實現低息人民幣貸款置換高息美元貸款的同時，通過自然對沖的方式有效規避匯率風險，預計J公司剩餘貸款期限內，J公司、Z公司將規避年均數億元的財務報表波動（見圖3）。

跨境人民幣融資匯率風險綜合管理建議

整體來看，跨境人民幣融資匯率風險管理是一個較為複雜的問題。中資跨國公司需在風險中性的理念前提下，建立系統性、精細化的匯率風險管理策略，科學系統管理跨境人民幣融資置換美元等高息債務所產生的匯率風險，為企業經營護航。具體可開展如下工作：

一是積極拓展人民幣跨境融資渠道。針對境外主體海外項目投資和運營資金需求，中資跨國公司可以積極探索並利用多種跨境融資工具，如銀行跨境直貸、跨境資金池、熊貓債等，以獲取成本更低的跨境人民幣資金。通過這些渠道籌集的資金，中資跨國公司可以有計劃地分批置換境外子企業的美元等高息貸款，在降低融資成本的同時，優化企業的資本結構。

二是積極探索自然對沖管理匯率風險。中資跨國公司在充分利用低息人民幣融資的基礎上，可優先採取一系列措施來管理匯率風險。其一，境外子企業可以通過債務和資產的幣種轉換，以及調整記賬本位幣的方式，實現境外子企業或集團內部資產負債的匯率風險敞口自然對沖，以此有效規避匯兌損益風險。其二，境外子企業還可積極推動境外經營活動中的人民幣結算，降低因美元等幣種結算帶來的現金流風險。

三是積極利用衍生品管理匯率風險。衍生品交易建議結合風險中性的套期保值原則，基於中資跨國公司境外子企業可承受成本，在進行全面系統性分析後制定詳細的交易計劃。具體執行交易時，建議考慮匯率市場流動性和波動性，確保計划具有一定的靈活性和適應性，選擇流動性好的時點，適當考慮採取分筆拆單的方式完成交易。